Così la Bce sta di fatto monetizzando il debito europeo

5/5/2020      Il Sole 24 Ore

Analisi di Maximiliam Cellino

La grandissima forza della “Casa Comune”.

Pochi giorni addietro, un articolo della stessa testata (https://24plus.ilsole24ore.com/art/perche-monetizzazione-debito-e-cosi-rischiosa-ADdQHEM), osservava con grande dovizia di dati, come la strada della monetizzazione fosse, nel lungo periodo, una via di fatto impraticabile. La possibilità di attuare in deroga una simile politica monetaria, risiede unicamente nella forza e reputazione di una grande istituzione, che il singolo paese difficilmente può avere 

 

L’acquisto di titoli di Stato per oltre 150 miliardi negli ultimi due mesi conferma l’intenzione dell’Eurotower, che già a fine 2019 deteneva il 23% del debito dell’Eurozona

Creare moneta dal nulla per acquistare direttamente i titoli di Stato emessi dai governi e in una fase successiva pensare eventualmente ad azzerare i loro debiti pubblici. La «monetizzazione » del debito è da sempre tema destinato a far discutere, e litigare. La Bce, a differenza di altre banche centrali come quella del Giappone o d’Inghilterra (in via straordinaria e temporanea), non può permetterselo, almeno in via diretta. Ma quello che sta facendo con i suoi piani di riacquisto sul mercato secondario ci va molto vicino.

Chi comprerà i Btp (oltre la Bce?)

Gli oltre 200 miliardi di euro spesi negli ultimi due mesi con i diversi programmi (almeno tre quarti dei quali destinati all’acquisto di titoli di Stato) sono un indizio importante, ma va detto che l’opera dell’Eurotower non è certo iniziata oggi. «Se prendiamo i dati di fine 2019 – nota Andrea Delitala, Head of Investment Advisory di Pictet Asset Management – si scopre che la Bce già deteneva un ammontare di titoli di Stato dei cinque principali Paesi dell’area euro pari al 23% del loro Pil» .

LA MONETIZZAZIONE

Debito pubblico dei 5 maggiori Paesi dell’area euro lordo e depurato dalla quota detenuta dalla Bce e dalle Banche nazionali (in % del Pil); Fonte: Refinitiv Datastream, Pictet Asset Management

LA MONETIZZAZIONE

In pratica è come se grazie al quella serie di interventi che popolarmente (ma impropriamente) viene definito quantitative easing il parametro debito/Pil dei Paesi in questione si riducesse dall’86% al 63%, riportandosi quindi in prossimità dei ben noti e discussi livelli previsti da Maastricht. «Non possiamo definirla una monetizzazione in senso tecnico, si tratta piuttosto di una collaborazione di fatto fra le politiche economiche di Banca centrale e Governi che attuano scelte distinte», ammette Delitala, facendo però notare come in fin dei conti la totalità del nuovo debito che sarà creato a livello aggregato in Europa per far fronte a Covid finirà nei forzieri di Francoforte.

Le cifre sono ovviamente differenti fra i Paesi: secondo la ricostruzione di Pictet a fine 2019 la «monetizzazione indiretta» operata dalla Bce a fine 2019 riduceva per così dire il rapporto debito/Pil tedesco dal 61% al 45,9% quello francese dal 1oo,4% all’82,9%, quello spagnolo dal 97,9% al 77,1% . Per l’Italia il peso dei numeri è ovviamente maggiore: il 137,3% di inizio anno si sarebbe ridotto di circa 20 punti al 116,7%, ma questo purtroppo è ormai un ricordo lontano. Se dovesse però proseguire gli acquisti al ritmo di questi ultimi due mesi l’Eurotower arriverebbe a detenere a fine anno secondo Pictet il 23% del nostro debito pubblico. E di conseguenza ad «abbassare» almeno di 30 punti percentuali quel livello del 155% sul Pil indicato nel Def e che spaventa così tanto i mercati.

Del resto Francoforte si sta di fatto già sostituendo fra i creditori italiani agli investitori esteri che, secondo quanto ricordato anche dalla Banca d’Italia nel Rapporto sulla stabilità finanziaria, hanno determinato con le loro «ingenti vendite» a marzo le forti tensioni sullo spread. I dati diffusi lunedì 4 maggio sull’ammontare netto utilizzato in aprile nei differenti programmi per contrastare l’emergenza Covid-19 mostrano che il mese precedente non era stato, come prevedibile, un’eccezione.

Se l’Eurotower «raddoppia»
Una parte rilevante, ben 29,6 dei 38,5 miliardi di euro di titoli raccolti sul mercato attraverso l’Asset purchase programme (App) sono infatti stati destinati dall’Eurotower ai titoli di Stato, ma ancora più importanti, almeno agli occhi nostri, sono i 10,9 miliardi impiegati per i BTp. È vero, come avvertono gli analisti, che occorre tenere presente i reinvestimenti effettuati per compensare le obbligazioni già presenti nel portafoglio Bce che nel frattempo sono scadute o sulle quali sono maturate cedole. Resta però il fatto che per il secondo mese consecutivo nei forzieri dell’istituto centrale è finito un quantitativo di titoli di Stato italiani più che doppio rispetto a quanto indicato dalle quote di capitale detenute.

Le «deviazioni» della Bce
La deviazione rispetto al discusso criterio di distribuzione (sul quale però la Bce si è riservata massima flessibilità) è stata in aprile secondo Pictet Wm positiva per 6,4 miliardi per i BTp, ma anche di 2,9 miliardi per gli Oat francesi e di 1,1 miliardi per i Bonos spagnoli. Al contrario la Germania è risultata largamente penalizzata dalla ripartizione, visto che l’Eurotower ha comprato appena 600 milioni dei 7 miliardi di Bund in teoria previsti.

LA MANO DELL’EUROTOWER
MARZO APRILE
ACQUISTI IN PIÙ…
Italia 6,2 6,4
Francia 2,0 2,9
Spagna 1,4 1,1
Belgio 0,7 1,0
… E IN MENO
Finlandia -0,3 -1,6
Grecia -0,8 -0,7
Paesi Bassi -1,2 -0,1
Germania -6,9 -6,4
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 Negli ultimi due mesi, da quando cioè ha iniziato a premere sull’acceleratore per contrastare gli effetti dell’epidemia, la Bce ha acquistato un ammontare netto di BTp pari a 22,7 miliardi, che vale circa un terzo del programma sui titoli di Stato e un quarto dell’intero App (comprendente anche corporate, covered bond e Abs). A questi vanno però idealmente aggiunte le operazioni legate al Pepp, il piano da 750 miliardi lanciato appositamente per l’emergenza pandemica e la cui ripartizione verrà resa nota però con cadenza bimestrale (quindi nelle prossime settimane).

In attesa dei dati sul Pepp
Nell’ambito di questo programma sono stati effettuati acquisti per addirittura 103,4 miliardi in aprile, portando così a 118,8 miliardi il totale dal suo avvio. Se fossero state mantenute le stesse proporzioni dell’App (ma non è da escludere una flessibilità maggiore, visto che nel Pepp viene per esempio considerata anche la Grecia esclusa negli altri piani) si può stimare che dall’inizio della crisi la Bce abbia acquistato titoli di Stato italiani per oltre 50 miliardi di euro: circa un quarto di quanto sborsato complessivamente fino a questo momento per il «salvataggio» dell’Eurozona. Non si tratterà quindi di una «monetizzazione» vera e propria, ma è una mano che si fa senza dubbio sentire.

 

Autore: adminicola15

Private Banker - Partner Azimut Consulenza finanziaria presso Azimut

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